Fernando Navajas, de FIEL: “Hay algo peor a un sistema de bandas cambiarias, que es una banda de sistemas cambiarios”

La economía en 2026 avanza por el sendero de recuperar el proceso de desinflación que prevaleció hasta mayo de 2025 y también de reactivar la actividad agregada, interrumpida en la previa a las elecciones legislativas.

Con ese escenario, Infobae entrevistó a Fernando Navajas, economista jefe de FIEL, miembro titular de la Academia Nacional de Ciencias Económicas (ANCE), donde actualmente dirige el Instituto de Economía Aplicada. Fue presidente de la Asociación Argentina de Economía Política (AAEP) y durante cuatro décadas desarrolló su carrera docente en los departamentos de economía de las facultades de Ciencias Económicas de la UBA y la Universidad Nacional de La Plata, para analizar la coyuntura y conocer sus expectativas para el resto del año, en un contexto de incertidumbre y volatilidad interna e internacional.

— Ahora que se reanuda el proceso de desinflación, según las previsiones del REM del BCRA, los analistas centran la atención en la reactivación del consumo. ¿Existe un estado de insatisfacción permanente en el mercado?

— Yo diría que es un estado de preocupación más que de insatisfacción. Ahora, si uno cree que la inflación va a caer, también tiene que creer que el salario real y el consumo se van a recuperar. Creo que para la inflación se está mirando para adelante y en el consumo para atrás, por la debilidad del salario real, que sabemos va a perder si la inflación queda en un escalón alto, por más que el tipo de cambio esté constante, como muestran los datos (ver gráfico).

Hay que mirar para adelante y ser consistente con la idea de que la inflación va a descender; de otro modo, para mí no es consistente el pronóstico de menor inflación y menor consumo. Otra cosa es que se diga que se espera desinflación, pero en realidad no se crea eso.

— Semana a semana se anuncian inversiones hiper millonarias en emprendimientos productivos; sin embargo, no parecen suficientes para recrear un clima de euforia en los mercados financieros. ¿El capital de riesgo orientado a equipos de producción se ha vuelto menos temeroso que el destinado a activos líquidos?

— Muy buena pregunta. En teoría, el capital de riesgo en activos físicos debería ser tan temeroso como el de activos financieros, si pensamos en que se trata de inversiones hundidas. Si miramos bien los datos, vamos a ver que lo que hay son anuncios, pero no tanto desembolsos. Por un lado, anuncios del RIGI que superan ampliamente los USD 120.000 millones y, por el otro, desembolsos que vienen lentos.

Una explicación es que los procesos de inversión tienen rezagos (el RIGI originalmente daba dos años para las inversiones, pero creo que va a haber flexibilidad).

Pero existe otra explicación, vinculada a que los anuncios se explican por una “corrida” para obtener los beneficios (rush to lock in) y luego esperar la transición política. Es decir, que también el capital físico, que desde 2003 en la Argentina experimentó expropiaciones parciales de inversiones hundidas, se estaría comportando con cautela para administrar ese riesgo.

Por último, sobre equipos de producción, los datos de la inversión bruta agregada (FBCF) y de la importación de bienes de capital vienen de una caída en 2025 en términos desestacionalizados, más allá de las expectativas de mejora, como se discute en el último Informe Monetario Mensual del BCRA.

— ¿Los “mercados” le reclaman al Gobierno más velocidad en encarar reformas estructurales que las propias empresas, pese a que muchas dependen de la aprobación del Congreso y otras de gobiernos subnacionales?

— Yo no veo a los mercados, representados por inversores externos, si se quiere, quejarse por la falta de velocidad de las reformas.

— En una reciente exposición en EXPO EFI habló de los “cuatro riesgos que califican el cambio estructural en ciernes”. ¿Podría sintetizarlos?

—El tema da para largo, pero voy a tratar de sintetizar. Yo veo a la economía argentina atravesando un profundo cambio estructural producto de un salto tremendo en la producción de hidrocarburos concentrado en Neuquén, una fuerte reorganización industrial frente a una apertura importadora de origen chino y una reconfiguración del sector servicios en presencia de la digitalización y la IA. Hay cuatro riesgos de sostenibilidad asociados a esto:

— Lo que dije en EXPO EFI en abril fue que creo que se requieren reformas o instrumentos más específicos que los contenidos en las reformas estructurales convencionales:

— En 2026 la economía ha enfrentado un shock global dado por el cierre del estrecho de Ormuz, que en el caso del petróleo tiene efectos positivos en las exportaciones, pero también negativos en cuanto al precio de los combustibles. ¿Cómo ve este tema, dada su experiencia en temas de precios de energía?

— La parte positiva del shock es clara y hace saltar en valor a las exportaciones, así como los ingresos fiscales nacionales y especialmente subnacionales (estos, por regalías). El impacto por el traslado parcial a precios internos del shock petrolero es un aspecto verdaderamente novedoso y muy sui generis. Los países han venido usando instrumentos fiscales o apelado a fondos de estabilización, pero Argentina no puede hacer lo primero por razones fiscales ni tampoco armó en el pasado un fondo de estabilización.

Lo que terminó haciendo la Argentina es armar lo que yo llamo el “Fondo Marín”, que es una acción de coordinación para suavizar los aumentos, llevada adelante por YPF, equivalente a un “contrato implícito” (se llama así en economía a un contrato no escrito). Es cuasicolusivo, pero no contra los consumidores -como los acuerdos colusivos-, sino a favor de ellos y del interés público.

Es algo verdaderamente sorprendente como decisión empresarial y conlleva algo que no es común en un mundo en el que las empresas están para ganar dinero y solo así contribuyen al bien común (Milton Friedman dixit). Lo del “Fondo Marín” se aparta de eso y se alinea, en mi opinión, con visiones más avanzadas de gobernabilidad corporativa y sostenibilidad. El mensaje a la sociedad es distinto al de reglas de mercado de corto plazo: lo decidió la empresa, no el gobierno.

Se hace en un momento en que los precios afuera vuelan y la sociedad va a mirar ingresos y beneficios extraordinarios de exportación, lo cual neutraliza críticas a la idea de que hay una fiesta para las empresas que no trae dividendos, sino malas noticias para la sociedad. Se vincula, vale decir, con la legitimidad de cómo se ve el régimen fiscal (RIGI) del sector petrolero.

Dicho todo esto, el “Fondo Marín” tiene el problema de cualquier otro fondo si las condiciones no son transitorias. En el caso argentino el problema se agravaría si la correlación negativa entre tipo de cambio y precio del petróleo se diera vuelta por el lado del tipo de cambio. También hay riesgos.

— El ministro de Economía afirmó que “se vienen los 18 mejores meses de las últimas dos décadas”. ¿Cuál es su previsión al respecto?

— Ojalá tenga razón. No puedo decir más frente a esa afirmación tajante. Necesitamos que el ministro de Economía sea optimista, porque para el pesimismo ya tenemos demasiado. Hay un tema no trivial: que el sector privado y la gente entiendan cuál es el modelo vigente, a los efectos de tomar decisiones, más allá de si les gusta o no.

Formar expectativas cuando existen modelos o creencias diferentes complica los procesos de transición.

— ¿Cómo interpreta una banda cambiaria cuyo techo supera en más de $300 al valor de mercado y cuyo piso es inferior en más de $600 por dólar?

— La banda cambiaria inferior es irrelevante y hace rato que debería haberse actualizado, porque no es serio ese valor. El superior viene con una cláusula de ajuste o flexibilidad que me parece correcta. La brecha con ese límite superior no debería ampliarse, porque eso puede inducir creencias de ajustes a futuro, lo que lleva a expectativas de inflación postergada.

Habría que testear si el deslizamiento en los precios de los productos importados -mientras el tipo de cambio está planchado-, que se observa en varios casos, no hace la mímica del ajuste mensual de la banda superior. Pero yo no hice esa estimación y no tengo elementos para decir si lo que observo es casual y no generalizado.

— ¿Cuál considera que es el mejor indicador para medir la competitividad de la economía argentina?

— El market share de nuestras exportaciones en mercados relevantes (que son aquellos en los que las empresas compiten) y de productos locales bajo competencia importadora, también en mercados relevantes. Ese es el test último.

— ¿La relación entre el PBI y el empleo total es un buen indicador de la productividad en la economía?

— Es un indicador parcial. En economía se usa la relación con todos los insumos, o la productividad total de factores (TFP). También es uno de los indicadores para medir competitividad relativa entre economías. La productividad laboral se correlaciona estrechamente con el ingreso por habitante en el largo plazo. Nosotros hemos estado en el fondo de esa línea de correlación.

— El Gobierno dispuso un nuevo recorte de las partidas presupuestarias aprobadas por el Congreso para 2026. ¿Esta decisión refleja una señal de ajuste para consolidar la desinflación, o evidencia un exceso de presupuesto inercial que no responde a programas actuales?

— Refleja una señal de compromiso con la consolidación fiscal y va en línea con lo anunciado por el Gobierno desde el inicio del mandato. Este es uno de los elementos de comunicación del “modelo” del gobierno, que se le hace al sector privado para evitar multiplicidad de creencias y reforzar la credibilidad.

— Se ha vuelto más consistente que lo que vimos en 2025 y, al mismo tiempo, no pierde el sesgo prudencial de acompañar con cuidado la remonetización de la economía sin perder el objetivo prioritario de volver a controlar la inflación. Creo que eso se lee bien en el último Informe de Política Monetaria.

La acumulación de reservas es lo que se puede. Más generaría riesgos de hacer descarrilar la meta de bajar la inflación y eso choca con restricciones políticas de cara a 2027. Y si en 2027 se instala un escenario político malo, no hay reservas que alcancen.

Más allá de esto, entiendo perfectamente que puede haber un debate serio sobre cómo crear un régimen monetario y cambiario que derrote la tremenda inercia inflacionaria y de expectativas que nos condenó a una inflación de 2% plus bajo diferentes regímenes (pre 2015, 2016-18 con inflation targeting y parece que también ahora). Pero esto tiene el problema de que conduce a la incertidumbre de modelos o creencias múltiples. Y la incertidumbre de régimen es detrimental. Hay algo peor que un sistema de bandas cambiarias: una banda de sistemas cambiarios.

— Con la reactivación y la desinflación resurgió el crédito, aunque aún en niveles bajos; esto generó un aumento acelerado de la morosidad. ¿Es un fenómeno que debe preocupar?

— Es un reflejo del “mismatch” entre ingresos esperados y realizados de los hogares y se asocia con la sorpresa de aceleración inflacionaria de 2025, lo cual debería corregirse este año. Debe monitorearse.

— Finalmente, ¿qué proyecciones tiene para la economía argentina en lo que resta de 2026 y para 2027 en materia de actividad, inflación, reservas y empleo?

— Yo soy respetuoso de la sabiduría agregada detrás del promedio de muchas opiniones (lo que se llama “the wisdom of crowds”) y, por lo tanto, la respuesta debería ser: proyecciones parecidas a las del REM. En materia de precios y actividad apuntan a un cierre con “30% plus” de inflación y 2,5% de crecimiento, con valores que mejoran a, digamos, 20% y 3,5%, respectivamente, en 2027.

Yo creo que existe un escenario más favorable hacia fin de este año, en el que la economía crece al 4% y la inflación se ubica en 1,5% mensual; es decir, volvemos al mejor momento de 2025. También, en materia de reservas y empleo, las cosas pueden ir mejor que el promedio actual de las expectativas del mercado.