Los fondos soberanos y la “enfermedad holandesa”

El desarrollo de Vaca Muerta y las proyecciones favorables de la minería han suscitado un debate incipiente sobre la posibilidad de que la Argentina padezca la “enfermedad holandesa”. Este fenómeno se remonta al descubrimiento del yacimiento de gas natural de Groningen en 1959, en los Países Bajos; el subsiguiente aumento de las exportaciones provocó una apreciación del tipo de cambio real que terminó perjudicando al sector manufacturero.

Un interrogante fundamental es si estos recursos poseen verdadera relevancia macroeconómica para el país. Algunos analistas señalan que, según la base de datos de riqueza natural del Banco Mundial, la Argentina registraba un bajo valor de riqueza natural per cápita en 2020. No obstante, dicha fuente presenta inconsistencias: por ejemplo, asigna un valor nulo a las reservas petroleras y solo atribuye al gas natural un 10% del total estimado de recursos no renovables. Además, el escenario de 2020 difiere drásticamente de la realidad actual y, fundamentalmente, de las proyecciones.

Otra forma de abordar el análisis es mediante las exportaciones per cápita. Chile, el país regional con mayor peso relativo en recursos no renovables, genera exportaciones mineras (principalmente cobre y litio) por un valor de US$3000 por habitante. En contraste, se estima que para 2026 la suma de exportaciones de hidrocarburos y minería de la Argentina alcanzaría apenas los US$350. Sin embargo, las proyecciones oficiales sugieren que esta cifra podría ascender a US$1000 en 2030 y llegar a la mitad del nivel chileno para 2035. En términos absolutos, esto implicaría adicionar unos US$60.000 millones en exportaciones durante la próxima década, lo que permite concluir que la explotación de recursos no renovables tiene, efectivamente, una entidad macroeconómica significativa.

La segunda pregunta se refiere a las estrategias de otros países ricos en recursos no renovables (*). Algunos han creado fondos soberanos con el fin de cumplir alguno de estos objetivos: a) generar un ahorro para compartir los beneficios de un recurso finito con las generaciones futuras; b) actuar como un fondo de estabilización para la generación actual; o c) financiar inversiones en capital humano o infraestructura que aceleren el desarrollo.

Noruega es un ejemplo del primer caso y Chile del segundo. En Noruega, el valor presente de la riqueza hidrocarburífera que acrece al Estado se estima a partir de las reservas proyectadas y la participación estatal en la producción (mediante empresas públicas o impuestos). El Banco Central de Noruega, que administra el fondo, tiene el mandato de obtener un retorno del 3% (anteriormente era el 4%). La clave reside en que los recursos se invierten fuera del país en activos diversificados; a las cuentas públicas solo ingresa el retorno de largo plazo multiplicado por el valor de la riqueza (lo que representa varios puntos del PBI). De esta forma, se asegura una distribución equitativa de la riqueza entre generaciones y se evita que la volatilidad del precio del petróleo y del gas natural haga muy volátil al tipo de cambio real, aunque el nivel de este último y el gasto doméstico sí estén influenciados por el (mayor) ingreso permanente.

Chile, por su parte, cuenta con un comité de expertos que estima el valor de largo plazo del cobre lo que permite estimar un valor de largo plazo a la parte que el Estado obtiene de las exportaciones de este producto. Si el precio actual es mayor al precio de largo plazo, el excedente se ahorra en el exterior; si es inferior, se sostiene el gasto local utilizando los ahorros previos. Así, el tipo de cambio real solo se ve afectado por el componente permanente vinculado al valor estructural del mineral.

Para los países en desarrollo, otra opción válida es utilizar estos ingresos para cancelar deuda externa, lo cual tiene un efecto sobre el tipo de cambio similar al de invertir en el exterior. Sin embargo, algunos autores proponen priorizar inversiones en infraestructura o capital humano, que pueden ofrecer rendimientos sociales superiores a los financieros externos. Esta alternativa asume que los proyectos contarán con una evaluación social rigurosa y que se evitarán decisiones basadas en presiones políticas de corto plazo. Cabe destacar que un mayor gasto en bienes no transables, típico de estas obras, apreciará el tipo de cambio real.

La creación de fondos soberanos presupone que el Estado actúa con menos “miopía” que los individuos. En Alaska, por ejemplo, la mitad de los ingresos del fondo soberano estadual se distribuye directamente entre los habitantes. Esto asume que las personas basarán su consumo en la teoría del ingreso permanente de Friedman, evitando las distorsiones de gobiernos influenciados por el ciclo político. Esto remite a lo que Harold Demsetz en 1969 denominó la “falacia del Nirvana”: no se puede pretender resolver una falla de mercado ignorando que el Estado también presenta fallas respecto al ideal teórico.

Reflexiones finales para la Argentina. En cuanto a los recursos renovables (como el agro), los agentes privados parecen haber sido más prudentes que la mayoría de los gobiernos en sus decisiones de gasto intertemporal; de hecho, el sector privado ha ahorrado en el exterior mientras el gobierno mantiene una deuda neta.

Sin embargo, en los recursos no renovables, el protagonismo de las empresas (en lugar de productores individuales) puede alterar los incentivos para ahorrar con el fin de mantener un flujo de gasto constante. Una complicación adicional surge de la estructura tributaria: los gobiernos subnacionales aplican cargas sobre los ingresos (regalías, ingresos brutos y tasas municipales) que, en conjunto, casi duplican a los derechos de exportación nacionales. Estos últimos podrían reducirse aún más si se extiende innecesariamente el beneficio del RIGI en la eliminación del derecho de exportación a partir del tercer año a proyectos del upstream petrolero. Finalmente, tanto el Tesoro Nacional como las provincias perciben recursos a través del impuesto a las ganancias.

En resumen, es posible y deseable evitar que la volatilidad en el precio de las commodities de exportación afecte el tipo de cambio real, pero no puede ni debe evitarse que su nivel esté afectado por el ingreso permanente que se obtiene de la explotación de estos recursos. En la Argentina, los gobiernos subnacionales tienen un peso enorme en la participación que obtiene el gobierno consolidado de la producción de los recursos no renovables y deberían analizar opciones como las de Alaska, Chile o Noruega. El gobierno nacional tiene menos opciones que podrían reducirse todavía más si se eliminan los derechos de exportación en el margen.

(*) Un detalle más exhaustivo se puede encontrar en A. James y otros “Sovereign Wealth Funds in Theory and Practice”. Annual Review of Resource Economics, 2022 o en los trabajos que hicimos en FIEL para Trinidad y Tobago publicados por el BID en dos libros de 2006 y 2017.

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