Dólar y tasas: advierten inconsistencias de largo plazo en el programa monetario
Desde la city ven que la falta de un horizonte claro genera interrogantes sobre la continuidad del esquema monetario ante un eventual cambio en las condiciones macroeconómicas.
Pese a resultados positivos de corto plazo en materia financiera, el esquema monetario actual enfrenta desafíos de sostenibilidad. Según resaltan desde la city, la falta de un horizonte claro, la baja demanda, las tasas reales negativas y la necesidad de acumulación de dólares están en el centro del debate.
"La falta de un horizonte claro genera interrogantes sobre la continuidad del esquema monetario ante un eventual cambio en las condiciones macroeconómicas", detallaron desde Fundación Capital. Además, ven una combinación de variables que no favorecen la monetización en pesos, lo que entra en tensión con la necesidad de robustecer mucho más el stock de reservas internacionales.
Hacia delante, argumentaron que "resultará necesario continuar priorizando la acumulación de reservas, monitorear la demanda de pesos y marcar un sendero de eliminación de restricciones cambiarias". Si bien insistieron en la falta de un rumbo claro, reconocieron que en el camino "se han ido corrigiendo algunos errores del pasado".
Por su parte, desde CEPEC, también hicieron eco de algunas inconsistencias que comienzan a aparecer: "El programa económico continúa mostrando resultados contundentes en el corto plazo, sostenido por una dinámica de flujos excepcionalmente favorable. La acumulación de reservas, la estabilidad cambiaria y la compresión de tasas configuran un escenario que, en apariencia, luce sólido. Sin embargo, bajo esta nominalidad ordenada comienzan a evidenciarse tensiones".
En relación a estos "ruidos" que empiezan a aparecer destacaron la inconsistencia intertemporal del esquema, particularmente en lo que respecta al nivel del tipo de cambio real, la sostenibilidad de tasas reales negativas y la ausencia de una recuperación genuina de la demanda. "El eje central del escenario sigue siendo el mismo: la abundancia de dólares. La pregunta relevante ya no es qué explica el presente, sino cuánto puede sostenerse hacia adelante", explicaron.
Quizás el punto central a analizar del actual esquema es cómo se fue modificando de acuerdo a las necesidades que fueron surgiendo. De hecho, recordaron desde Fundación Capital que la variable objetivo pasó de la base monetaria amplia (base monetaria más pases pasivos en pesos del Banco Central y la cuenta del Tesoro Nacional en pesos en el BCRA) al M2 privado transaccional (incluye el circulante en poder del público, cheques cancelatorios, depósitos en cuentas corrientes y cajas de ahorro del sector privado en pesos, excluyendo cuentas a la vista remuneradas de personas jurídicas).
A su vez, el comportamiento de las tasas de interés también tuvo dinámicas diferente en los últimos dos meses. A comienzos de año, las tasas se mantuvieron en niveles elevados y con marcada volatilidad, mientras que desde marzo las autoridades impulsaron un sendero de baja. En este marco, las tasas pasivas tendieron a estabilizarse en torno a un piso cercano al 20% de Tasa Nominal Anual (TNA); pases y caución al 20%, Badlar al 21%, TAMAR al 22% y adelantos al 25%.
Cabe resaltar también que el BCRA armó recientemente un corredor de tasas. Con los pases pasivos, la autoridad monetaria toma la liquidez excedente de los bancos a un 20% de TNA, mientras que, con los pases activos, cuando los bancos necesitan liquidez se la ofrece al 25%. De hecho, la vuelta en funcionamiento de los pases activos se realizó bajo condiciones muy puntuales (opera solo media hora entre las 17 y las 17:30), por lo que se busca que solo sea una herramienta de contingencia.
En la city sostienen que, con las tasas negativas en términos reales, el Gobierno busca reactivar el crédito como motor de la actividad económica, aunque con limitaciones relevantes: la baja demanda de financiamiento por parte de las empresas y la elevada morosidad de los hogares.
En cuanto a la recomposición de reservas, desde Fundación Capital advierten que todavía "no constituye una señal plenamente robusta sobre el sesgo futuro de la política monetaria y cambiaria". En particular, son escépticos respecto de cuál sería la prioridad de las autoridades si reaparecieran presiones sobre el mercado de cambios; sostener las compras de divisas o reducirlas para evitar la suba del tipo de cambio. En este marco, los informes concluyen que uno de los principales desafíos consiste en dotar a la política monetaria de un horizonte más largo.
Juan Manuel Franco, economista jefe de Grupo SBS, resaltó: "El BCRA continua firme con su racha compradora en el MULC, acumulando casi u$s2.300 millones en todo abril, a falta de una semana para cerrar el mes. Consideramos que en plena cosecha gruesa la racha debería continuar, apoyada además por exportaciones de hidrocarburos, con una balanza energética que marcó un récord en marzo, sin el total efecto de los precios del petróleo tras la guerra en Medio Oriente".
De todas formas, remarcó que algunos puntos a seguir en el mercado cambiario vienen por el lado del mercado de pesos, a partir de las tasas reales negativas. "Consideramos que este nivel de tasa real podría haberse buscado para intentar cierta reactivación en los sectores de la economía real más rezagados, pero se deberá monitorear el potencial impacto sobre el tipo de cambio, aun en un contexto en que los flujos parecen jugar a favor de Argentina".
Por su parte, desde PPI, pronosticaron que las liquidaciones del agro deberían acelerarse ante la cosecha gruesa, y por otro lado, las emisiones corporativas y provinciales que se destrabaron tras las elecciones legislativas estarían alcanzando el plazo de liquidación (los típicos 180 días), lo que refuerza los flujos de la cuenta financiera.
La sociedad de bolsa también recordó que, según la última presentación del vicepresidente del BCRA, Vladimir Werning, entre octubre y el 10 de abril ya se liquidaron u$s6.800 millones de emisiones corporativas, con otros u$s3.200 millones aún pendientes. En este contexto, volvieron a traer sobre la mesa el dilema de corto plazo que enfrenta el BCRA: definir la combinación entre ritmo de compras (que probablemente tenga al nivel actual como piso) y la dinámica del tipo de cambio, en un escenario donde la abundancia de oferta podría seguir presionando a la baja al dólar oficial.
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