Miguel Kiguel, de Econviews: “El principal problema es que los costos locales expresados en dólares van en alza”

La economía atraviesa diferentes velocidades en la actividad productiva, comercial y laboral, mientras que el frente financiero y cambiario ha estado marcado este año por la decisión del Ministerio de Economía de ajustar las bandas de flotación del dólar en función de la inflación de los dos meses anteriores. Esta estrategia, que eleva el techo y reduce el piso de la cotización, se combina con una activa compra de dólares por parte del Banco Central de la República Argentina (BCRA) para fortalecer reservas y contener la apreciación del peso.

La acumulación de reservas, sin embargo, presenta un alcance limitado: la Tesorería apela a estos dólares -provenientes del superávit fiscal- para afrontar pagos de deuda pública y garantizar disponibilidad de divisas antes de los vencimientos de julio y enero. Este proceso no ha evitado una baja de tasas de interés y del índice de riesgo país, medidas orientadas a reactivar un mercado de crédito paralizado tras el aumento de la morosidad durante la segunda mitad de 2025 y los primeros meses de 2026, en un contexto de incertidumbre por la campaña legislativa de medio término.

En este contexto, Infobae entrevistó a Miguel Kiguel, uno de los economistas más consultados por el sector privado y los ministros de Economía, director ejecutivo de Econviews, doctor en Economía por Columbia University, asesor académico de la Fundación de Investigaciones Económicas Latinoamericanas (FIEL) y ex subsecretario de Financiamiento del Ministerio de Economía, para analizar la coyuntura y conocer sus expectativas para lo que resta del año.

— A más de dos años de gestión de Javier Milei, ¿Cuáles identifica como las principales fortalezas y debilidades de su administración en materia económica y social?

— El principal logro del gobierno de Milei fue revertir una situación en la que la economía estaba al borde de una crisis de magnitud y reencauzarla.

La base del programa fue lograr un equilibrio fiscal que, en líneas generales, se ha mantenido; eliminar gran parte de las trabas y regulaciones impuestas por el gobierno anterior; y avanzar gradualmente desde un modelo de fuerte intervención estatal hacia una economía de mercado con un papel central del sector privado en el crecimiento.

Los resultados iniciales fueron muy impresionantes: se logró bajar la inflación de más de 200% anual a niveles de 30% en forma relativamente rápida; la economía se recuperó; y el índice de riesgo país cayó fuertemente, lo que permitió que Argentina volviera al mapa de las economías en las que se piensa invertir.

Hay aspectos en los que todavía no se ha avanzado lo suficiente. Argentina aún no tiene el nivel de reservas internacionales necesario para operar con tranquilidad -muy por debajo de lo que mantienen países emergentes comparables-; el índice de riesgo país sigue siendo alto en relación con otras economías similares; y se mantiene un cepo cambiario que no coincide con la idea de una economía de mercado abierta.

En los últimos meses, además, se registraron reveses: la actividad económica se resintió -lo cual se tradujo en un aumento del desempleo-, la inflación volvió a subir y el salario real cayó. Estas situaciones abren el interrogante sobre la necesidad de una corrección de mediano plazo para superar la coyuntura y consolidar los logros alcanzados.

— ¿La guerra en Medio Oriente encuentra a Argentina en una posición favorable para fortalecer las cuentas externas, pero vulnerable frente a los desafíos de contener la inflación y recuperar el ingreso real de la población?

— Un efecto positivo es la suba de los precios de las materias primas, especialmente del petróleo, lo que representa mayores ingresos de divisas y favorece las inversiones en energía. Desde una perspectiva de largo plazo, el conflicto también puede atraer inversiones al posicionar a Argentina como un proveedor más confiable, alejado de zonas de tensión.

La incertidumbre generada llevó a los inversores financieros a buscar refugio en activos más “seguros”, elevando el índice de riesgo país y retrasando el eventual regreso de Argentina al mercado internacional de capitales.

— ¿Por qué la sostenida compra de dólares por parte del Banco Central, acompañada por la consecuente emisión de pesos, no logra frenar la apreciación del peso ni se traduce en una acumulación de reservas internacionales?

— El Banco Central inició este año una política de compra de dólares en el mercado aprovechando que, en el primer semestre, los exportadores ingresan la mayor parte de las divisas. Surge una pregunta: ¿por qué las reservas no aumentaron en igual proporción? Gran parte de esos dólares se utilizan para pagar compromisos externos, tanto de capital como de intereses. Con mayores compras de dólares, el Banco Central podría frenar la apreciación del peso, pero ello implicaría mayor emisión de pesos, una opción que el Gobierno no parece dispuesto a tomar por el posible efecto sobre la inflación.

De cualquier forma, surge un debate en torno a la posibilidad de esterilizar los pesos emitidos mediante bonos, mecanismo usado por muchos países para acumular reservas. Si bien esto significaría mayor deuda de corto plazo, toda decisión económica conlleva costos y beneficios. El Gobierno ha revelado que prefiere no emitir esa deuda y mantener menores reservas, estrategia que debería ponerse en consideración a la luz de la coyuntura actual.

— ¿Considera que este fenómeno es transitorio o es una consecuencia de los desequilibrios macroeconómicos acumulados? José Luis Daza afirmó: “No hay un modelo capaz de predecir el tipo de cambio”. ¿Comparte esta visión?

— Coincido con José Luis Daza en que es muy difícil predecir el tipo de cambio, y en que los bancos de inversión que gastan fortunas intentándolo no obtienen resultados sistemáticamente mejores que los economistas que lo hacen en base a su intuición, conocimiento y algún modelo econométrico. Por otro lado, los mercados pueden entrar en burbujas donde el tipo de cambio se ubique en niveles claramente sobrevaluados o subvaluados durante largos períodos.

Saber cuál es el tipo de cambio de equilibrio resulta muy complejo y el de corto plazo no siempre coincide con el de largo plazo, lo que añade dificultad a la evaluación.

— ¿Por qué, pese al récord de exportaciones en sectores como agro, energía y minería, crece la preocupación de los consultores sobre la evolución del tipo de cambio?

— Con este gobierno llevamos mucho tiempo con idas y vueltas sobre la ubicación ideal del tipo de cambio. Hay una paridad de largo plazo que depende, en general, de los flujos de exportaciones, importaciones y del capital ingresante. También es claro que, si en 2030 Argentina genera más dólares que hoy, probablemente deba ser un país relativamente más caro en dólares.

Ahora, con un riesgo país por encima de 500 puntos básicos, reservas insuficientes para cubrir pagos externos y sectores que no han podido realizar inversiones para competir o responder a una demanda interna todavía deprimida, el tipo de cambio debería encontrarse en otro nivel.

La inquietud principal es que el proceso de cambio estructural no perjudique a empresas viables si el tipo de cambio, los impuestos, las tasas o el índice de riesgo país no contribuyen a un entorno más favorable.

— Algunos exportadores sostienen: “Exportamos más pero ganamos menos porque se aprecia el peso y se mantienen las retenciones”. ¿Cree que el Gobierno debería acelerar su eliminación?

— El principal problema hoy es que los costos locales expresados en dólares van en alza: salarios y otros componentes internos suben en moneda extranjera. El Gobierno ha reiterado su objetivo de eliminar las retenciones, aunque aclarando que el equilibrio fiscal es prioritario y que, por ahora, no se han encontrado fuentes sustitutas para la recaudación perdida. Por tanto, la reducción de retenciones seguirá, pero de manera gradual y supeditada a una mejora en la recaudación o a una baja del gasto público.

— ¿Por qué, a más de dos años de la eliminación del régimen SIRA y de la desaparición de la brecha cambiaria, no se observa un salto significativo en las importaciones?

— En realidad, sí se registró un incremento en las importaciones, aunque desde mitad del año pasado se observa una pausa. Este comportamiento responde a que la fuerte ola importadora previa dejó a muchas empresas con elevados stocks, y la demanda interna permanece débil. Es de esperar que las importaciones profundicen su crecimiento, tanto en bienes de capital como de consumo, según avance la apertura económica.

— El Gobierno no logra avanzar en un pacto fiscal para eliminar Ingresos Brutos, considerado el tributo que más distorsiona la actividad. ¿Por qué sucede esto?

— Al abordar una reforma impositiva para reducir la presión fiscal, Ingresos Brutos es el principal candidato. Es un impuesto distorsivo, cobrado en cascada, que encarece significativamente la producción y limita la competitividad del país.

El problema es que constituye una fuente de recaudación fundamental para las provincias, y la Nación no puede compensar la posible baja de ingresos. Se está analizando un esquema de IVA nacional con alícuotas provinciales diferenciadas, aunque su implementación técnica es compleja y requiere amplio consenso.

Uno de los desafíos mayores de Argentina es hallar mecanismos para eliminar Ingresos Brutos, lo que exige un nuevo pacto fiscal y alternativas de recaudación para las provincias.

— ¿Cuáles son sus proyecciones de inflación y qué variables resultan más determinantes?

— El programa económico logró bajar la inflación inicialmente a niveles del 3% mensual. Si se analiza la inflación de los últimos 15 meses, el promedio fue de 2,5% mensual. En mayo del año pasado, marcó un piso de 1,5%, favorecido por factores puntuales -alimentos estables, reducción de precios de la nafta y otros elementos coyunturales- que no definieron una tendencia persistente. Por el contrario, en marzo de este año la inflación alcanzó 3,4%, afectada por subas en carne, educación, transporte y combustibles.

El comportamiento previsible de la inflación para los próximos meses es volver a la tendencia inercial observada. El desafío es reducirla a un dígito anual, pero la experiencia internacional indica que será un proceso largo y no necesariamente lineal. Resta ver si el Gobierno optará sobre un sendero gradual de desinflación equilibrado con mayor nivel de actividad o si elegirá una baja acelerada de la inflación, corriendo el riesgo de mayor desempleo en año electoral. La variable clave es la tasa de interés, que mostrará la disposición del Ejecutivo a priorizar la baja inflacionaria.

— ¿Considera que las tasas de interés actuales son elevadas para quienes toman crédito, pero bajas para los ahorristas?

— Si se toma la tasa de plazo fijo, 22% anual, el rendimiento es negativo en términos reales, por debajo de la inflación actual y esperada, de modo que las tasas son bajas para los ahorristas. Los créditos, en cambio, siguen siendo caros: los personales y los empresariales se ubican entre 31% a 70% anual.

Aunque han disminuido respecto al año anterior, siguen siendo positivos en términos reales, lo que lleva a muchas firmas a considerar que el costo crediticio sigue elevado. Lo previsible es que las tasas para los depositantes suban algo si la inflación no baja tanto como se proyecta, y que la de los créditos continúen con una tendencia descendente.

— ¿El ahorrista argentino evalúa sus rendimientos en función de la inflación o presta más atención a la variación del tipo de cambio?

— Históricamente, el ahorrista pensó principalmente en dólares: los rendimientos, en definitiva, se miden en moneda extranjera. Pero la gestión cotidiana de la liquidez, tanto de empresas como de personas, se realiza en pesos. Hoy, en la política monetaria, pesa más el efecto de la tasa de interés sobre el tipo de cambio que el hecho de si la tasa es positiva o negativa en términos reales.

En el primer año del gobierno de Milei, las tasas reales fueron negativas, pero los retornos en dólares eran positivos, y esto generó un punto de equilibrio para la economía.

— ¿En qué condiciones podría Argentina volver a acceder a los mercados internacionales de deuda?

— Argentina estuvo a punto de salir nuevamente a los mercados de capitales a principios de este año, pero previno esa posibilidad por una decisión política: no quisieron convalidar una tasa considerada alta. En principio, el país mantiene disciplina fiscal, un nivel de deuda con privados de menos del 40% del PBI -de los más bajos de América Latina-, y una voluntad de pago sostenida. La debilidad principal sigue siendo el nivel bajo de reservas, pero una emisión exitosa en los mercados de capitales sería clave para fortalecerlas.

— Durante los dos primeros años, el gobierno de Milei logró revertir una situación compleja y reencauzar la economía. Pero en los meses previos a las elecciones de octubre hubo un ajuste monetario fuerte -altas tasas de interés para sostener el tipo de cambio y la estabilidad- que impactó negativamente en el consumo y la actividad. Hoy, la economía transita una recuperación lenta tras ese ciclo.

Para el resto del período se espera que la inflación baje y se estabilice, con una recuperación paulatina de la actividad impulsada por el relajamiento de la política monetaria, menores tasas de interés y nuevas inversiones en energía y minería, entre otros sectores.