En medio de la tensión global por Medio Oriente, operadores y consultoras ponen el foco en las reservas, los vencimientos de deuda y una posible negociación de Economía para conseguir financiamiento soberano.
Los mesadineristas muetran optimismo con vistas al segundo trimestre. Es que todos están descontando una lluvia de divisas del campo.
El inesperado y vacío discurso del presidente Donald Trump, que terminó, una vez más, en cruentas amenazas a Irán, volvió a inyectar una nueva dosis de incertidumbre en los mercados globales que, ante la escalada en Medio Oriente, y sus implicaciones para los precios de la energía, la inflación y el crecimiento, dominaron el sentimiento del mercado. Ocurre que con el petróleo rondando los 110 dólares por barril y los plazos diplomáticos retrasados repetidamente, los inversores valoran cada vez más un choque energético duradero en lugar de una solución rápida.
Mientras tanto, el Gobierno de Javier Milei, le baja los decibeles a la interna libertaria e intenta salir del laberinto en el que lo puso el “apenas” funcionario público, Manuel Adorni, cuyos escándalos han diluido tanto la imagen del Presidente como la de la gestión de gobierno en niveles de umbrales inquietantes, en términos electorales. Claro que, pobre Adorni, no todo es culpa de él, ya que la corrupción venía ganando terreno en el ranking de preocupaciones de la gente desde el caso $Libra.
Sin embargo, el Adorni-gate llevó la imagen del Gobierno a niveles insospechados. En el medio de todo este berenjenal, el equipo económico sigue haciendo cuentas para ver cómo pagar todos los vencimientos de acá al final del mandato. Y a pesar que algunos funcionarios sostienen públicamente que ya tienen todos los fondos para ello, los cálculos de las principales consultoras dicen lo contrario. Lo cierto es que, al parecer según contaron en una legendaria mesa de operaciones local, un influyente economista con fuertes nexos en Wall Street, deslizó que Economía estaba negociando un préstamo soberano para cubrir los vencimientos, precisamente porque, explicó el interlocutor, tras el Argentina Week constataron que no había plafón aún para colocar deuda en Nueva York y además los dólares del “colchón” no volvían como se esperaban, y no podían apostar un pleno allí. Veremos.
Por lo pronto, el sentimiento entre los mesadineristas, quizás influenciados por el optimismo de algunos asesores, mejoró con vistas al segundo trimestre. Es que todos están descontando una lluvia de divisas del campo, lo que se junta con el menor cronograma de vencimientos, lo que le daría lugar al Banco Central (BCRA) para comprar reservas en serio. Al respecto, uno de los economistas de la mesa legendaria señaló que, las estimaciones hoy indican que el stock de reservas netas es negativo en 14.000 millones, según la metodología del Fondo Monetario Internacional (FMI), y que, si se sumaban otros conceptos como el Repo, Bopreales, etc. trepaba a más de 21.000 millones. O sea, todos hacen gala de las fuertes compras del BCRA en el año, pero las reservas netas parece que ni se enteraron. ¿Qué dirá el FMI? Ya se verá.
Dos “research” globales conversaban sobre el momentum reconociendo que todos eran rehenes de la suerte geopolítica, por lo que formalizaban esta realidad ahora. Destacaron que el recorte provisional de la OCDE proyectó un crecimiento global para 2026 al 2,9% y elevó las previsiones de inflación del G20 al 4%, señalando cómo el conflicto ha revertido lo que hasta entonces había sido una trayectoria macroeconómica en mejora apoyada por la inversión en IA y aliviando las fricciones comerciales.
En este contexto de lo que parece ser una "geopolítica de ping-pong", los precios de los activos siguen sin anclar: así los bonos del Tesoro estadounidenses se estabilizaron a la baja a medida que regresaba la volatilidad de las tasas; las acciones extendieron pérdidas, con el Nasdaq entrando en territorio de corrección; el dólar recuperó fuerza a medida que se desvanecían las esperanzas de desescalada; y el oro y la plata se estabilizaron tras fuertes ganancias previas.
Mientras que por el lado de los mercados emergentes, el rendimiento de renta fija se diferenciaba cada vez más: el optimismo inicial dio paso a una renovada debilidad a medida que se prolongaban las negociaciones y subían los precios del petróleo; la deuda en moneda local se benefició brevemente de un dólar más flojo, mientras que los estados soberanos en moneda dura y las empresas lucharon por reducir el riesgo al final de los fines de semana; y los bancos centrales de los emergentes permanecieron en gran medida en espera en medio de una creciente incertidumbre, siendo México la excepción notable, sorprendentemente con un recorte de tasas.
De cara al futuro, coincidieron que las semanas de negociación acortadas en las fiestas no reducirán la volatilidad y los mercados se mantendrán centrados en los desarrollos de Medio Oriente los precios de la energía y si los próximos datos laborales y de inflación comienzan a reflejar la creciente tensión macroeconómica. Ponderaron mucho la nota de Chris Giles en el Financial Times ("La Fed vacila mientras continúa la guerra”, esto empieza a parecer un banco central apaciguando a sus amos políticos") quien escribió que: "A medida que la guerra de Estados Unidos e Israel con Irán entra en su segundo mes, los bancos centrales ya no pueden simplemente levantar las manos y decir: 'todo es demasiado incierto y complicado'".
Por tanto, ha llegado el momento para que los bancos centrales establezcan un plan de acción amplio. El Banco Central Europeo ha mostrado el camino. En cambio, la Reserva Federal ha seguido insistiendo en que los choques energéticos tienden a ser de corta duración y, como dijo esta semana el presidente Jay Powell, la política del banco central estaba en una "buena posición para esperar y ver cómo termina (la guerra)".
Dos traders aprovecharon para cambiar figuritas mientras esperaban para cruzar al otro lado de la orilla rioplatense por el fin XL. Del intercambio surgió una “trade idea”: rotar del Bono del Tesoro capitalizable en pesos BONCAP “T30J6” al Bono del Tesoro en pesos CER “TZX26”. ¿Por qué? Ambos vencen el mismo día, pero ocurre que ven más valor en el TZX26 que en el T30J6 en un escenario de inflación con sesgo alcista. Si bien la curva CER no está reflejando aun una inflación más alta en los próximos meses producto de la suba global del precio del petróleo y efectos de segunda ronda en otros ítems de la canasta del IPC. Por ejemplo, mencionaron que los combustibles subieron cerca de 20% en marzo y otros ítems de la canasta del IPC ya tienen subas confirmadas para abril, lo que asegura piso inflacionario elevado en el corto plazo (colectivos del AMBA, electricidad, agua, prepagas y alquileres).
Esto obligó a un recalculo por parte de las consultoras que proyectan un IPC del 3% para marzo. Señalaron que el “breakeven” implícito en el TZX26 es de alrededor del 2,6%, por debajo de estas proyecciones. De modo que en un escenario más plausible de inflación para los próximos meses (tomando un promedio de las expectativas del mercado con inflaciones de 3% para marzo, 2,7% abril) la tasa nominal anual del TZX26 resulta en un 29,2% más atractiva que el 25,9% del T30J6.
En medio del intercambio de figuritas apareció un colega europeo, especializado en el tema energético, a quien interrogaron sobre el fallo de YPF. A diferencia de lo que esperaban escuchar, alabanzas para el gobierno libertario, el analista alemán les dijo que la sentencia de YPF, algo histórico, era una gran victoria legal para el país no una cucarda para Milei. Sino que el país ganó porque la estrategia legal prevaleció con los últimos gobiernos y tuvo asidero en términos de la defensa legal de la expropiación. Pero esto no implicaba una rehabilitación de la desastrosa política energética del kirchnerismo. Entonces, Argentina ganó porque el Estado mantuvo una línea legal coherente entre diferentes gobiernos, y no por Milei.
También tuvieron palabras para el aguafiestas de Adorni que empañó el festejo libertario por YPF. Pero antes de embarcar rumbo al este, el trio comentó sobre el tradicional evento “Kick-Off” que tuvo lugar en Montevideo, Buenos Aires y Santiago de Chile donde distintos Portfolio Managers de Renta Fija y Private Credit de Neuberger Berman, Barings & New Capital, explicaron visiones y estrategias. Comentaron que allí escucharon nuevamente sobre los TIPS (bono del Tesoro EEUU ligados a la inflación) bajo el criterio de que un inversor debería plantearse invertir en bonos ligados a la inflación cuando cree que la inflación futura será superior a la que hoy descuenta el mercado.
Ocurre que al analizar la evolución del “breakeven” de inflación a 5 años en EEUU vs. TIR real a 5 años se refleja una idea interesante: el “breakeven” es mucho menos volátil que la TIR real, algo que es lógico teniendo en cuenta que una de las funciones de un banco central es evitar el desanclaje de las expectativas de inflación. Entonces, si se excluyen episodios de estrés (crisis financiera, Covid, guerra de Ucrania), se ve que el “breakeven” de inflación se mueve en rangos relativamente estables, por ejemplo, entre la Post-crisis financiera hasta el Covid: 1%–2%; y en los últimos 3 años: 2%–2,5%. Si se combina esta baja volatilidad con la humildad de asumir que es difícil anticipar mejor que el mercado la inflación futura, el valor táctico de invertir en estos bonos parece limitado.
Sin embargo, aquí está la clave: el verdadero valor de los bonos ligados a la inflación no está tanto en “acertar” la inflación, sino en su papel como activo diversificador en unos determinados escenarios. Según entendieron, son una protección ante eventos inesperados y cuando esos eventos ocurren, normalmente ya es tarde: gran parte del valor ya se ha materializado. Por ello, cuando el mercado no está preocupado por la inflación (por ejemplo, en la zona euro hace apenas un mes y medio), es ahí cuando puede tener más sentido su adquisición. Este enfoque es aún más relevante en economías emergentes, donde los shocks inflacionarios son más frecuentes.
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