A pesar del superávit fiscal, la acumulación de reservas y el respaldo de EEUU, el riesgo país se mantiene en torno a los 500 puntos. El mercado exige algo más que orden macro: quiere crecimiento y credibilidad sostenida.
Mientras el riesgo país se mantenga en el umbral de los 500 puntos, la economía seguirá operando en un estado de vulnerabilidad, donde cualquier error de política económica o cambio en el humor global podría reabrir las cicatrices del pasado.
A pesar del respaldo del Tesoro de EEUU, el superávit fiscal y la acumulación de reservas, los bonos soberanos de Argentina muestran un desempeño inferior al de sus pares regionales. La sombra de la credibilidad pasada y el enfriamiento de la economía real imponen un techo a la recuperación de los activos.
En los mercados financieros existe una máxima ineludible: los precios hablan, y los precios de los bonos suelen hacerlo con una claridad y una fuerza que los discursos oficiales no pueden opacar. Para Argentina, una nación que ha hecho del desequilibrio financiero una constante histórica, el EMBI (Indicador de Bonos de Mercados Emergentes), comúnmente denominado “riesgo país”, es más que una estadística; es el termómetro de su viabilidad como Estado soberano.
El riesgo país, que mide el diferencial de tasa que pagan los instrumentos argentinos frente a los bonos del Tesoro de los Estados Unidos —considerados el activo libre de riesgo por excelencia—, representa el sobrecosto de financiamiento y, en última instancia, la probabilidad implícita de un nuevo impago. Tras un período de optimismo inicial y una posterior turbulencia que llevó el indicador a niveles de alarma, la administración del presidente Javier Milei se enfrenta hoy a una encrucijada técnica y psicológica: ¿por qué, con las variables macroeconómicas alineadas, el mercado sigue castigando a los bonos argentinos en comparación con sus vecinos latinoamericanos?
Al inicio de su mandato, el Gobierno heredó un riesgo país que orillaba los 2.000 puntos básicos, una cifra que efectivamente cerraba las puertas de cualquier mercado de crédito voluntario. La receta inicial —un ajuste fiscal sin precedentes y una retórica inquebrantable de respeto a la propiedad privada y los compromisos de deuda— surtió efecto. Hacia enero de 2025, el indicador se había desplomado hasta los 560 puntos básicos, impulsado por una acumulación de reservas internacionales y un rebote económico que sugería una salida en “V”.
Sin embargo, la confianza es un cristal delicado. Una política cambiaria percibida como insostenible por los analistas, sumada a la decisión de pausar la compra de reservas y a la incertidumbre propia de un año electoral, provocó un retroceso doloroso. El riesgo país volvió a volar por encima de los 1.400 puntos, obligando a una intervención de emergencia.
La arquitectura de rescate mediante el apoyo extraordinario del Tesoro de los Estados Unidos —enfocado específicamente en garantizar el servicio de la deuda de los bonos soberanos— logró estabilizar el barco. Tras los resultados electorales, el riesgo país regresó al rango de los 500/600 puntos básicos. Pero aquí es donde comienza la “anomalía argentina”.
El ministro de Economía, Luis Caputo, ha intentado dar un giro narrativo a la dependencia que el país tiene de Wall Street. Sus declaraciones recientes sugieren que Argentina ya no busca activamente el favor de los banqueros de inversión, sino que apuesta a una estrategia de “no emisión”. El objetivo subyacente es transformar la percepción de necesidad en una de escasez: si el Estado no emite nuevos bonos, aquellos inversores que busquen exposición al alto rendimiento (high yield) argentino deberán pujar por los títulos existentes, comprimiendo así las tasas de interés.
Sin embargo, esta estrategia enfrentó una dura prueba de realidad en diciembre pasado. El intento de colocar deuda a tasas inferiores al 9% por un monto de u$s 1.000 millones no solo no generó la sobreoferta esperada, sino que terminó con tasas más elevadas y una recaudación menor.
El mercado no compra solo intenciones. Argentina tiene el respaldo de Washington, tiene superávit y ha ganado las elecciones, pero sus bonos siguen mostrando un underperformance notable frente a Brasil, México o incluso economías con ruidos políticos como Colombia o Perú, cuyos diferenciales rondan los 280 puntos básicos.
¿Por qué Argentina no logra romper la barrera de los 500 puntos y converger hacia la media regional? La respuesta se encuentra en la letra chica de la contabilidad pública y en la fatiga de la economía real.
Primero, la calidad del superávit fiscal está bajo la lupa. Si bien el Gobierno mantiene el equilibrio, un análisis detallado de los datos de enero de 2025 revela señales de erosión. De no haber sido por recursos extraordinarios provenientes de la venta de activos, el superávit primario habría sufrido una caída nominal del 14% respecto del mismo mes del año anterior. En términos reales, el ajuste se está volviendo más difícil de sostener a medida que la actividad económica —que dejó de rebotar en el primer trimestre de 2025— golpea la recaudación impositiva.
Segundo, el Banco Central (BCRA) ha retomado la compra de divisas, acumulando más de u$s2.200 millones en los primeros 50 días del año, ayudado por la debilidad global del dólar y por normativas que obligan a las empresas privadas a liquidar deuda colocada en el exterior en el Mercado Único y Libre de Cambios (MULC). A pesar de esta mejora en la liquidez, el diferencial de rendimiento de los bonos cerró recientemente en 524 puntos básicos. El mercado parece estar diciendo que la solvencia actual no garantiza la liquidez futura.
Más allá de los balances, existe un componente intangible pero determinante en las finanzas internacionales: la reputación. El equipo económico actual, liderado por el ministro Caputo, carga con el estigma de la crisis de 2018. Para muchos gestores de fondos en Wall Street, las similitudes en la arquitectura financiera de aquel entonces y la actual generan un sesgo de cautela.
La historia financiera argentina es una sucesión de promesas de “esta vez es diferente” que terminaron en reestructuraciones coercitivas. Aunque el respaldo del Tesoro de EEUU actúa como un seguro de impago de facto, el mercado teme que, una vez que ese paraguas se retire o si las condiciones políticas en Washington cambian, los fundamentos locales no sean lo suficientemente sólidos para sostener el peso de la deuda.
Para que Argentina pueda efectivamente rollear su pesada deuda en dólares y regresar a los mercados de crédito internacionales, la baja del riesgo país no es una opción, sino una necesidad existencial. Converger hacia los 280 puntos básicos de la región requerirá más que disciplina fiscal y apoyos geopolíticos; requerirá crecimiento económico sostenible que valide la recaudación y, sobre todo, tiempo.
Como bien saben los operadores de renta fija, la confianza se pierde en un minuto y se construye en décadas. Argentina ha recuperado el orden, pero aún no ha recuperado la fe de los inversores. Mientras el riesgo país se mantenga en el umbral de los 500 puntos, la economía seguirá operando en un estado de vulnerabilidad, donde cualquier error de política económica o cambio en el humor global podría reabrir las cicatrices del pasado.
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